Producenci pamięci przeżywają renesans. Czy obecny boom dopiero się zaczyna?

Układy pamięci przez dekady były jednym z najbardziej cyklicznych segmentów branży półprzewodników. Okresy wysokich cen przeplatały się z gwałtownymi spadkami, gdy producenci sprzedawali pamięci DRAM i NAND niemal bez marży. Nadejście sztucznej inteligencji jednak zasadniczo zmieniło całą branżę.

Dziś najważniejszymi produktami nie są już zwykłe pamięci DDR do komputerów osobistych, ale przede wszystkim HBM (High Bandwidth Memory), bez których nie może się obejść praktycznie żaden nowoczesny akcelerator AI firm Nvidia $NVDA, AMD $AMD ani innych producentów. Dzięki temu producenci pamięci stali się jednymi z największych wygranych obecnego boomu na sztuczną inteligencję.

Rynek kontrolują trzy firmy

Globalny rynek DRAM jest niezwykle skoncentrowany. Około 95% rynku kontroluje trzech producentów:

Samsung Electronics $005930.KS

SK hynix $SKHY

Micron Technology $MU

Czy właśnie ta trójka dziś dyktuje ceny pamięci i tempo rozwoju technologicznego?

Co się zmieniło?

Historycznie produkcja pamięci była biznesem towarowym. Gdy ceny rosły, producenci szybko zwiększali moce produkcyjne, co prowadziło do nadpodaży i w konsekwencji do załamania cen.

Dziś sytuacja jest inna.

Budowa nowoczesnej fabryki kosztuje dziesiątki miliardów dolarów, a produkcja HBM jest wyjątkowo wymagająca technologicznie. Ponadto najwięksi klienci (Nvidia, hiperskalowe centra danych czy firmy chmurowe) zawierają długoterminowe kontrakty.

W rezultacie podaż jest znacznie bardziej zdyscyplinowana.

Według kierownictwa Samsunga podaż HBM może być napięta jeszcze przez kilka lat, ponieważ popyt na infrastrukturę AI wciąż przewyższa moce produkcyjne.

Ostatnie notowania akcji

Ostatnie tygodnie były dla sektora wyjątkowo zmienne.

Po publikacji słabszych wyników niektórych producentów inwestorzy zaczęli wątpić, czy inwestycje w AI nie zaczynają zwalniać. Akcje Microna i SK hynix znacznie w związku z tym skorygowały.

Nastroje jednak w ciągu kilku dni dramatycznie się odwróciły.

Samsung opublikował rekordowe wyniki i jednocześnie ogłosił, że spodziewa się utrzymującego się niedoboru pamięci co najmniej do 2028 roku. Wywołało to silny wzrost całego sektora.

Micron w ciągu jednego dnia zyskał ponad 12%, podobnie rosły akcje SK hynix.

Pokazuje to, jak wrażliwie rynek reaguje dziś na wszelkie informacje o podaży i popycie na pamięci HBM.

Rozwój przychodów i marż

Micron był jednym z największych wygranych odwrócenia cyklu. Jeszcze w 2023 roku firma wykazała miliardową stratę, ponieważ ceny DRAM i NAND znajdowały się na wieloletnich minimach. Od tego czasu nastąpił jednak gwałtowny zwrot: znaczący wzrost przychodów, powrót do wysokiej rentowności, rekordowe marże dzięki produktom HBM.

Firma ponadto stopniowo wycofuje się z mniej rentownych segmentów konsumenckich i koncentruje się przede wszystkim na infrastrukturze AI i centrach danych.

SK hynix jest dziś prawdopodobnie największym wygranym rewolucji AI. Stał się głównym dostawcą pamięci HBM dla układów GPU Nvidii, co doprowadziło do gwałtownego wzrostu: przychodów, marż operacyjnych, zysku netto. Firma osiąga rekordowe marże operacyjne i należy do najbardziej rentownych producentów półprzewodników na świecie.

Samsung jest specyficznym przypadkiem. Dział pamięci przeżywa gwałtowny wzrost, podczas gdy pozostałe części firmy (telefony komórkowe czy elektronika użytkowa) rosną znacznie wolniej. Ostatnie wyniki były nadzwyczaj dobre: rekordowe przychody, rekordowy zysk operacyjny, znacząca poprawa marż w dziale półprzewodników. Inwestorów jednak częściowo rozczarowało, że akcje już zdyskontowały dużą część pozytywnych oczekiwań.

Największe ryzyka

Choć obecny rozwój wygląda bardzo optymistycznie, sektor pozostaje cykliczny. Do głównych ryzyk należą: spowolnienie inwestycji w centra danych AI, zbyt szybkie zwiększanie mocy produkcyjnych, pojawienie się nowych konkurentów (na przykład chińskiego CXMT), ryzyka geopolityczne.

Właśnie wejście chińskich producentów może w ciągu kilku lat zwiększyć konkurencję, szczególnie w obszarze zwykłych pamięci DRAM.

Mój pogląd na dalszy rozwój

Sądzę, że obecny cykl znacznie różni się od poprzednich.

Powodem jest nie tylko AI, ale przede wszystkim fakt, że producenci już dziś nie inwestują bezrefleksyjnie w nowe moce jak dziesięć lat temu. Podaż jest znacznie bardziej zdyscyplinowana, a znacząca część produkcji jest sprzedana z dużym wyprzedzeniem.

Tworzy to środowisko, w którym marże producentów pamięci mogą być strukturalnie wyższe niż w poprzednich cyklach.

Nie oczekuję, że obecne rekordowe marże utrzymają się na zawsze. Jest prawdopodobne, że w ciągu kilku lat nastąpi ich pewna normalizacja. Z drugiej strony nie widzę powodu, dla którego sektor miałby wrócić do ekstremalnie niskich marż znanych z lat 2018–2023.

Jeśli będzie kontynuowany wzrost inwestycji w infrastrukturę AI, usługi chmurowe i modele inferencyjne, popyt na HBM i inne wysoko wydajne pamięci pozostanie bardzo silny. Samsung spodziewa się nawet, że napięta sytuacja na rynku utrzyma się aż do 2028 roku. Biorąc pod uwagę aktualne wyniki hiperskalerów i ich planowane wydatki CAPEX, wygląda na to, że ten cykl potrwa dłużej niż poprzednie cykle.

Podsumowanie

Układy pamięci przez długie lata były uważane za czysto towarowy biznes. AI jednak zmieniła zasady gry. HBM stała się strategicznym komponentem nowoczesnych centrów danych, a producenci, którzy opanowali tę technologię, dziś czerpią korzyści z rekordowych marż i zysków.

Dla inwestorów oznacza to, że firmy takie jak Samsung, SK hynix czy Micron nie są już tylko zakładem na tradycyjny cykl półprzewodnikowy. Stają się kluczowymi dostawcami infrastruktury dla sztucznej inteligencji. Mimo to warto pamiętać, że jest to nadal branża cykliczna, której wyniki będą zależeć od tempa inwestycji w AI oraz od tego, jak szybko uda się rozszerzyć moce produkcyjne. Dla inwestorów długoterminowych segment ten pozostaje jednak jednym z najciekawszych sposobów na uczestnictwo we wzroście AI, bez inwestowania bezpośrednio w samych producentów GPU.