Nemrég egy érdekes interjúra bukkantam Timur Barotovval, a BH Securities elemzőjével.

Négy ok, amiért a részvénypiacokon újabb korrekcióra van szükség:

1. Likviditás

Az amerikai gazdaságban a likviditás (a forgalomban lévő pénz) változásai tökéletesen előrejelzik a részvénypiacokat a világjárvány kezdete óta (lásd az alábbi ábrát). A részvénypiacok emelkedését a 2020. márciusi meredek esés után az amerikai jegybank 5 billió dolláros pénznyomtatása kísérte. Három billió dollárt gyorsan nyomtattak 2020 elején, a fennmaradó 2 billió dollárt pedig fokozatosan juttatták a rendszerbe a következő 2 év során.

A Fed csak 2022 első felében kötelezte el magát a mennyiségi szigorítás mellett az elszabadult infláció miatt. Azóta az amerikai jegybank havonta mintegy 90 milliárd dollárral csökkenti mérlegét. Bár ez a mérlegcsökkentés valójában ez év eleje óta zajlik, az amerikai kormány ugyanezen időszak alatt mintegy félbillió USD-t szabadított fel a fiskális politika keretében. A Fed által a bankválságra válaszul 2023 márciusában újranyomott 400 milliárd USD-vel együtt ez megteremtette a részvénypiaci eufória táptalaját.

A likviditás további alakulása azonban valószínűleg kedvezőtlen lesz a piacok számára. Az amerikai államkincstárnak szeptember végéig több mint 1 billió dollárra kell nőnie az elemzők szerint, és a Fed valószínűleg folytatja a mennyiségi szigorítást. Így a világjárvány óta először fordul elő, hogy mindkét intézmény (az amerikai kormány és a Fed) egyszerre vonja ki a likviditást a forgalomból.

Ha a kincstári kasszákat nagyrészt a fordított repopiacról származó pénzeszközökkel töltik fel, ahol jelenleg mintegy 2 billió dollár van, akkor ez nem biztos, hogy hatással lesz a részvénypiacokra. Minél inkább sólyommá válik azonban a Fed retorikája, annál kevesebb pénz hagyja el ezt a fordított repopiacot, és annál több pénz áramolhat ki a részvénypiacokról.


2. A hozamgörbe

Az amerikai kincstári hozamgörbe történelmileg az egyik legjobb előretekintő mutatója a recessziónak. A gyakorlatban a 10 éves és a 2 éves kötvények, illetve a 10 éves és a 3 hónapos kötvények közötti hozamkülönbséget (hozamkülönbséget) használják. Mindkettő lényegében ugyanazt mutatja. Ez a görbe 1979 óta minden egyes amerikai recessziót előre jelzett, és most a következőt is megjósolja. A fontos dolog azonban az, hogy segíthet a gazdasági feltételek és így a részvénypiacok időzítésében.

Az emelkedő spread (azaz a görbe negatív tartományba való elmélyülése) történelmileg nem korrelált a részvénypiacok esésével. Így a görbe negatív tartományba való belépése önmagában nem jelentett veszélyt a részvénypiacokra. Csak a visszafordulás, vagy a spread szűkülése és az azt követő emelkedés vissza a magasabb, pozitív tartományba korrelál a gazdasági nehézségekkel.

A jelenség magyarázata az, hogy a hozamgörbe visszafordulása történelmileg a növekvő munkanélküliséggel, a vállalkozások és a fogyasztók akut gazdasági nehézségekkel járó szakaszával függ össze. A részvénypiacok pedig jellemzően negatívan reagáltak erre. A munkanélküliség tehát kulcsfontosságú változó, amely meghatározza a recessziók kezdetét és a részvénypiacok ciklikus mozgását.

Jelenleg ez a görbe majdnem a mélypontján van, és ezért nem mutatja a bármikor bekövetkezhető visszafordulás jeleit. Ez összhangban van azzal a ténnyel, hogy az Egyesült Államokban a munkanélküliség még mindig rekordalacsony szinten van, és egyelőre nem mutatja az emelkedés jeleit.

3. A kamatemelési ciklus

Egyesek számára a részvénypiacok jelenlegi optimizmusa az emelkedő kamatlábak fényében kivételesnek tűnhet. A történelem azonban azt mutatja, hogy ez nem kivétel. Az amerikai irányadó kamatlábak emelkedését általában a részvénypiacok emelkedése kísérte. Kissé ironikus módon csak ezeknek a kamatlábaknak a csökkenése korrelált gyakran visszaeséssel. Ennek oka egyszerűen a kamatlábmozgások reaktív (és nem proaktív) természete. A piacok láttak már kamatcsökkentést, általában csak akkor, amikor a dolgok rosszul álltak.

Jelenleg az amerikai kamatlábak csúcsán vagyunk, vagy közeledünk a csúcshoz, ami valószínűleg egy ideig velünk marad. Így a kamatlábak esetleges csökkentése nem szerepel a közeljövőben napirenden. Csak akkor, amikor a növekvő munkanélküliség a Fed-et kamatcsökkentésre kényszeríti. Ha ugyanis nem teszi ezt meg, a munkanélküliség növekedése tovább folytatódhat, és a gazdaság depresszióba kerülhet.

4. Lassuló gazdaság

Ez a monetáris ciklus sok befektető számára zavaró és kivételes. Ennek oka, hogy a rekordszintű kamatemelkedés fényében a gazdaság látszólag nem lassul, sőt 2023 eleje óta (a szezonális hatások miatt) a bővülés jeleit mutatja. A részvénypiacok egy része eufórikus, és a vállalati nyereségek még nem estek drámaian vissza. Ennek eredményeképpen a jövőbeli gazdasági fejlődéssel kapcsolatos optimizmus kezd kialakulni, és a bikapiac mellett szóló érvek lélektanilag erősödnek.

Ennek fényében azonban az amerikai gazdaság fokozatosan gyengül és kifullad. A kamatemelkedés hatása nagyon lassan, de biztosan áthatja a gazdaságot, és elriasztja a fogyasztókat és a vállalkozásokat az új beruházásoktól, az új hitelektől és az általános gazdasági bővüléstől. Tekintettel az elmúlt 3 év során újonnan nyomtatott pénzmennyiségre, a kamatlábak hatásait nagyrészt ezek a pénzeszközök nyelik el.

Meg kell azonban jegyezni, hogy mind a vállalatok, mind a fogyasztók kifogynak a megtakarításokból, és a kamatlábak teljes hatása akár kétéves késéssel íródik be a gazdaságba. Más szóval, úgy tűnik, hogy nem a monetáris ciklus végén vagyunk (ahogy annak hossza azt sugallná), hanem inkább a közepén.

A részvénypiacok e ciklus nagy részét 2022 folyamán kezdték el, amit "minden idők legjobban várt recessziójaként" jellemeztek. Az S&P 500 index 20%-kal, a Nasdaq Composite 30%-kal, a Dow Jones pedig közel 10%-kal korrigált. Mivel a gazdaság idén eddig jól teljesített, ennek a felértékelődésnek egy része szektoroktól függően eltérő mértékben eltűnt.

Pszichológiailag most nehéznek tűnik a medvés érvelés. Ennek oka, hogy a befektetői pszichológia középtávon jelentősen jobban meghatározhatja a részvényárfolyamokat, mint a fundamentumok. Véleményem szerint azonban a fundamentumok nem, vagy csak átmenetileg támogatják a jelenlegi ralit. Ezt bizonyítja az intézményi befektetők jelenleg alacsonyabb allokációja és ébersége. Egy olyan bizonytalan környezetben, mint a jelenlegi, az optimális stratégia a tőke diverzifikálása különböző makrogazdasági forgatókönyvek szerint.


No comments yet
Don't have an account? Join us

Log in to Bulios


Sign.popup.orUseEmailAndPassword
Už jsi členem? Přihlásit se

Create Bulios profile

Continue with

Sign.popup.orUseEmailAndPassword
You can use lowercase letters, numbers, and underscores

Why Bulios?

One of the fastest growing investor communities in Europe

Comprehensive data and information on thousands of stocks from around the world

Current information from global markets and individual companies

sign.popup.registration.listWhy.fourth

Fair prices, portfolio tracker, stock screener and other tools

Timeline Tracker Overview